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2020年銅價分析展望:當前危機下銅價的向下拐點仍未到來

2020-10-14 20:04:35 耀全金屬 487

“后危機時期”反彈是否結(jié)束?

  01

  08年金融危機 VS 20年疫情危機

  進入21世紀以來,世界共遭遇兩次全球范圍內(nèi)的經(jīng)濟危機,2008年和2020年。

  從起因來看,2008年經(jīng)濟危機源于美國次貸危機所導致全球金融系統(tǒng)崩塌;而2020年經(jīng)濟危機則是有新冠疫情導致全球公共衛(wèi)生體系遭受沖擊。

  從結(jié)果來看,2008年經(jīng)濟危機持續(xù)數(shù)年,根據(jù)世界銀行統(tǒng)計,2008年全球GDP增速下降至1.85%,2009年進一步下跌至-1.67%;而2020年經(jīng)濟危機持續(xù)時間至少一年以上,根據(jù)世界銀行最新經(jīng)展望,預計2020年全球GDP增速將下滑至-5.2%。

  價表現(xiàn)來看,均經(jīng)歷近“V”型反彈,2008年歷經(jīng)2年左右的時間回到暴跌前的價格水平,而2020年僅歷時4個月的時間便回到暴跌前的價格水平。

  2020年銅價分析展望 | 當前危機下銅價的向下拐點仍未到來

  02

  復盤08“后危機”時期,探尋價格拐點之錨

  2020年銅價分析展望 | 當前危機下銅價的向下拐點仍未到來

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  數(shù)據(jù)來源:Wind,金瑞期貨

  03

  拐點之錨—經(jīng)濟走勢為主,刺激政策為輔

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  2020年銅價分析展望 | 當前危機下銅價的向下拐點仍未到來

  數(shù)據(jù)來源:Wind,金瑞期貨

  04

  疫情干擾復蘇分化,但經(jīng)濟環(huán)比繼續(xù)改善

  ●從經(jīng)濟復蘇情況來看,疫情的擾動下,中國及歐美復蘇進度步調(diào)不一;

  疫情防控差異導致歐美多產(chǎn)生二次反彈現(xiàn)象,但美國制造業(yè)并未因此受影響;

  而銷售、零售等方面仍受疫情限制反彈有限,疫情得控后才迎來復蘇關(guān)鍵期;

  整體來看,全球經(jīng)濟仍呈現(xiàn)復蘇之勢,經(jīng)濟修復的拐點仍未到來。

  2020年銅價分析展望 | 當前危機下銅價的向下拐點仍未到來

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  數(shù)據(jù)來源:Wind,金瑞期貨

  05

  中國財政仍具施展空間,貨幣政策邊際趨緊

  在疫情發(fā)生后,中國采取積極的財政政策以及貨幣政策來提振內(nèi)經(jīng)濟,使得國內(nèi)經(jīng)濟在疫情控制后快速修復。

  當前財政仍具有較大的施展空間,由于疫情發(fā)生,國家提高2020年政策債券發(fā)行規(guī)模至8.5萬億,1-7月累計發(fā)行量為4.3萬億,因此仍有4.2萬億的發(fā)行空間,同比顯著提高。

  貨幣政策方面,在7月30日政治局會議中表述為“貨幣政策要更加靈活適度、精準導向。要保持貨幣供應(yīng)量和社會融資規(guī)模合理增長,推動綜合融資成本明顯下降。要確保新增融資重點流向制造業(yè)、中小微企業(yè)”,表明我國對貨幣寬松政策持謹慎態(tài)度,邊際上有所收緊,追求穩(wěn)定持續(xù)的發(fā)展是主要目標。

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  數(shù)據(jù)來源:Wind,金瑞期貨

  06

  疫苗研制提速,進展過程超預期

  全球各國均抓緊時間研制新冠疫苗,目前也取得一定進展:據(jù)世界衛(wèi)生組織統(tǒng)計,目前全球有100多種新冠疫苗處于研發(fā)過程中。截至本月20日,已向世衛(wèi)組織報告、處于臨床試驗階段的候選新冠疫苗達30種;而進入3期臨床試驗的已有6種。

  中國:7月22日正式啟動新冠疫苗的緊急使用,國藥集團表示中國生物新冠滅活疫苗國際臨床(三期)在北京、武漢、阿布扎比同比進行,目前接種人數(shù)超2萬,安全性非常好,有效性正在進一步觀察。

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  數(shù)據(jù)來源:WHO,公開資料整理,金瑞期貨

  通過對2008年全球經(jīng)濟危機后銅價反彈走勢的分析后,得出c歷史總是驚人的相似,但又不盡然相同:

  ◆起因不同,過程不同,節(jié)奏不同:08年危機的源頭來自金融系統(tǒng),或者說經(jīng)濟系統(tǒng)內(nèi)部出現(xiàn)問題,修復過程較為漫長;20年危機的源頭來自公共衛(wèi)生問題,疫情的進展對經(jīng)濟修復過程起到?jīng)Q定性作用,一旦疫苗普及,經(jīng)濟修復的節(jié)奏更快;

  ◆世界環(huán)境不同:近年來不斷盛行的單邊主義、民粹主義、貿(mào)易保護主義使得國際環(huán)境大不相同,中美關(guān)系、英國與歐盟的關(guān)系等問題使得全球貿(mào)易乃至經(jīng)濟壓力更大;

  ◆疫情后期缺乏帶動全球性經(jīng)濟增長的“領(lǐng)頭羊”:08年經(jīng)濟危機后時期中國的強勁復蘇及增長成為全球經(jīng)濟復蘇的領(lǐng)頭羊,尤其是地產(chǎn)和基建帶動的大宗商品需求效應(yīng)更加明顯;當前我國經(jīng)濟體量較08年翻了一倍以上,經(jīng)濟增速明顯放緩,同時也從追求“高速”發(fā)展轉(zhuǎn)型到追求“高質(zhì)量”發(fā)展,對地產(chǎn)堅持“房住不炒”的底線,對大宗商品的需求增速放緩,但其他發(fā)展中國家尚難有替代效應(yīng)。

  基本面——高位寬幅震蕩 關(guān)注結(jié)構(gòu)性機會

  01

  上半年:表消 VS 終端

  表消與終端消費差異明顯:境內(nèi)外均出現(xiàn)表消與終端消費差異較大的局面,境內(nèi)來看1-6月表消+3%,終端消費-8%。境外也有近2%的差異。

  差異的主要因素來自境內(nèi)外廢銅的超預期折損,以及產(chǎn)業(yè)尤其是終端庫存的累計。

  此外,精銅產(chǎn)量的折損小于原料折損,原料庫存上半年大幅去庫。

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  數(shù)據(jù)來源:金瑞期貨

  02

  上半年內(nèi)外雙弱廢銅供應(yīng)驟降,下半年國內(nèi)預期改善

  境外廢銅回收通過進出口環(huán)節(jié)影響國內(nèi)廢銅進口的供應(yīng)。1-7月廢銅含銅量下滑約36萬(剔除廢銅以合金形式進口的增量)

  國內(nèi)廢銅回收的變化通過廢銅直接利用企業(yè)開工率變化大致匡算,折損量約10-20萬噸。

  廢銅折損要么通過原料減少導致精銅減產(chǎn),要么通過刺激精銅消費替代,來影響精銅表觀消費。上半年來看,對消費的直接沖擊約4.5%。

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  數(shù)據(jù)來源:SHFE,海關(guān)總署,SMM,金瑞期貨

  03

  海外廢銅原料供應(yīng)仍受疫情干擾

  上半年受疫情影響,境外廢銅回收、拆解均受到巨大影響,回收端,歐美等發(fā)達經(jīng)濟體廢銅出口量明顯下滑,尤其4月表現(xiàn)降至冰點,環(huán)比出現(xiàn)2-8成不同程度的萎縮。

  作為重要中轉(zhuǎn)國,馬來西亞拆解和物流也一度遇到較大困難,目前物流環(huán)節(jié)基本通暢,但拆解原料供應(yīng)仍有挑戰(zhàn),主要是6月起歐美受疫情二次反彈干擾,或放緩廢銅出口回暖步伐并進一步導致海外廢銅緊缺。

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  數(shù)據(jù)來源:各國海關(guān)網(wǎng)站,金瑞期貨

  04

  四季度廢銅進口將難及預期

  綜合三季度批文量以及上半年剩余批文量,三季度廢銅進口量同比小幅下降,但考慮今年通過銅合金形式進口的金屬量增加,因此三季度進口廢銅有保證。

  而四季度廢銅進口或難及預期,在年中報告中,在考慮9.1日開始再生銅進口標準能如期落地后,預計四季度進口環(huán)比繼續(xù)回暖,且同比貢獻增量。但當前再生銅細則遲遲未落地,加劇了四季度進口廢銅供應(yīng)的不確定性。

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  數(shù)據(jù)來源:海關(guān)總署,金瑞期貨

  05

  渠道庫存高企,對表消形成一定拖

  年初預期業(yè)品庫存周期角度,今年進入補庫存周期。在疫情+修復趕工的催化下,企業(yè)先后經(jīng)歷被動增庫到主動增庫,目前整體庫存水平仍高。

  從下游企業(yè)產(chǎn)成品庫存天數(shù)與體量來粗略匡算上半年產(chǎn)業(yè)庫存增加20余萬噸,約占上半年消費的4%左右。

  結(jié)合大中小企業(yè)補庫分化來看,下半年去庫壓力偏大。即占絕大比重線纜企業(yè)成品庫存下降1天,對消費的抑制約0.4%。

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  06

  礦端至暗時刻已過,環(huán)比逐漸改善

  上半年精銅+3W,而原料端(精礦廢銅)-28W,冶煉原料庫存進一步壓縮,其中精礦庫存下降較快。

  礦端(分國別):智利干擾尚未證實,H1銅產(chǎn)量同比增長2.6%左右;秘魯生產(chǎn)正在恢復,6月產(chǎn)量當月同比降速為9%,較此前20-40%的降幅相比顯著收窄,預計三季度可回歸正常水平;

  礦端(分企業(yè)):全球主要銅礦企業(yè)Q2公布,產(chǎn)量指引變化與Q1略有下調(diào),但量級較小,因此仍維持下半年銅精礦小幅增加(10W)的預期。一方面,前期停產(chǎn)銅礦均恢復生產(chǎn),且大型銅礦1-2月便可回到正常水平,另一方面,大型銅礦擴產(chǎn)及建設(shè)項目也在重新開啟,對于2021以及2022年產(chǎn)量預計增長3.5%和2.3%。

  2020年銅價分析展望 | 當前危機下銅價的向下拐點仍未到來

  數(shù)據(jù)來源:智利國家銅業(yè)委員會,金瑞期貨

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  數(shù)據(jù)來源:秘魯?shù)V業(yè)能源部,金瑞期貨

  ●下半年精礦生產(chǎn)延續(xù)修復的預期,但潛在干擾仍存。

  ●一是產(chǎn)礦國銅礦產(chǎn)量的變化,二是自產(chǎn)礦國向需求國的流轉(zhuǎn)。

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  數(shù)據(jù)來源:上市公司公告,金瑞期貨

  07

  淡季消費乏力,不及市場預期

  ●進入淡季后,國內(nèi)電銅消費環(huán)比持續(xù)下滑,日均出庫量明顯下滑,進入8月,日均出庫量不如往年同期,下游消費反饋乏力。

  ●從加工企業(yè)開工率來看,銅桿、銅桿等開工率均繼續(xù)下滑。

  ●草根調(diào)研來看,9月空調(diào)產(chǎn)量環(huán)比將下滑,銅管消費預計走弱,而線纜方面同樣未有旺季啟動跡象,整體較此前預期偏弱。

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  08

  終端消費觀察角度

  原有角度

  終端消費觀察假設(shè),疫情擾亂了原有運行邏輯,隨著各個經(jīng)濟體的修復,行業(yè)回歸自身邏輯。但疫情的沖擊下,消費結(jié)構(gòu)也產(chǎn)生變化?;鶖?shù)效應(yīng)下也將對下半年消費產(chǎn)生影響。

  下半年建筑竣工周期重拾升勢,新開工與竣工的剪刀差對19年下半年至21年的竣工數(shù)據(jù)形成支撐的邏輯將逐步兌現(xiàn)。

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  數(shù)據(jù)來源:Wind,金瑞期貨

  電網(wǎng)投資中性對待

  國家電網(wǎng)原計劃2020年投資額為4186億元,隨后將計劃提高至4600億元,而目前截至7月,電網(wǎng)基本建設(shè)累計投資完成額為2053億元,代表剩余5個月投資額上限可達2500億元。

  從近幾年國家電網(wǎng)招標所公式的季度交貨量來看,下半年通常是全年的高峰期,但是今年上半年交貨量遠高于去年同期14萬噸的水平,因此盡管下半年基于投資增長的考慮交貨量仍不低,但同比來看,難有大幅增量。

  草根調(diào)研來看,淡季以來國網(wǎng)訂單便處于低迷的狀態(tài),同比有所下滑,目前在傳統(tǒng)消費旺季來臨前,線纜企業(yè)表示仍未看到訂單大幅回升的信號。

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  結(jié)構(gòu)性變化

  下半年消費同比弱改善,結(jié)構(gòu)性的影響值得關(guān)注的是,下半年投資類消費延續(xù)或?qū)⒈3址€(wěn)定,雖然政策傾斜度有限,但原本邏輯尤其建筑竣工端處于溫和上升狀態(tài)。而可選消費類板塊則預計在政策傾斜下維持溫和增長。

  境外由于修復時間偏長,疊加消費結(jié)構(gòu)與國內(nèi)的差異,下半年同比仍小幅萎縮,但降幅較小半年明顯收窄。

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  09

  緊平衡下的邊際撬動

  下半年全球精銅市場緊平衡預期,未來2年仍是小幅過剩(1.1%)。基本面持穩(wěn)向好的最大動力仍來自于投資類消費,進口廢銅的不確定性加大亦形成一定利好,但產(chǎn)業(yè)補庫力量或?qū)⒁欢ǔ潭韧侠郾碛^消費。

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  數(shù)據(jù)來源:金瑞期貨

  10

  歷史低庫存下故事概率增加

  從庫存水平來看,海外顯性庫存(LME+COMEX)以及中國保稅區(qū)銅庫存均處于歷史低位,SHFE庫存同樣處于較低水平。因此在銅消費旺季來臨,精煉銅再次進入去庫階段,低庫存對銅價支撐較強,一旦消費超預期,則銅市場的“故事性”發(fā)生的概率大大增強。

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  總結(jié):高位寬幅震蕩,關(guān)注結(jié)構(gòu)性機會

  ★宏觀:從“后危機”角度來看,全球經(jīng)濟的復蘇情況是判定拐點的主要之錨,而政策的變化會對階段性行情造成擾動。國內(nèi)經(jīng)濟仍具有復蘇之勢,但貨幣政策邊際趨緊;當前疫情反復海外經(jīng)濟復蘇效果,但復蘇之勢不明朗,等待疫苗面世后帶來的復蘇節(jié)奏。

  基本面:南美礦端生產(chǎn)修復,供應(yīng)環(huán)比持續(xù)改善,但疫情的干擾仍需關(guān)注。再生銅進口細則尚未落地,四季度再生銅進口對銅供應(yīng)的補充不確定性較大,具有一定支撐。國內(nèi)需求主要在地產(chǎn)存有利支撐,地產(chǎn)竣工修復邏輯尚在,而電網(wǎng)投資因上半年交貨量較大,下半年同比難有明顯帶動,汽車、家電等方面消費雖經(jīng)濟回暖而不斷改善。當然目前價格對修復預期較為充分,但銅市場極低的庫存水平(精銅及原料)+緊平衡預期,銅價繼續(xù)以高位寬幅震蕩為主,銅價重心在6400-6600/噸,不過需警惕政策收緊及國際關(guān)系的惡化引發(fā)的階段性回落。

  策略:精銅及精礦缺口邊際擴大下的反套機會;兩邊市場低庫存下borrow機會

  風險:向上風險來自消費超預期、收儲,向下風險來自政策收緊及美國大選前的外部擾動

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